宝济药业近期更新招股书，再度冲刺港交所IPO。这家成立于2019年的上海企业，凭借“合成生物学+创新药”的双重叙事，在资本市场获得多轮融资，投后估值达48.71亿元。然而，其财务表现和商业模式正面临严峻考验。
财务数据显示，公司2023年和2024年营收分别为693万元和616万元，净亏损则从1.6亿元扩大至3.64亿元。2025年上半年营收虽实现4199万元，同比增长2716.23%，但仍亏损1.83亿元。收入高度依赖单次交易，其中欧加隆支付的首付款占比达95.3%。
值得注意的是，公司高管薪酬大幅上涨。2024年，五名最高薪酬人士的酬金总额从290万元飙升至1690万元，增幅达4.8倍。三位执行董事的合计酬金更是从397万元暴涨至1.01亿元，主要来自股权激励。
更关键的是，公司与欧加隆就辅助生殖产品SJ02签署的协议已于2025年7月终止，合作仅维持11个月。宝济药业随后迅速调整策略，与安科生物签署SJ02在大中华区的独家销售代理协议。
从产品管线来看，宝济药业的核心药物聚焦临床痛点和依从性改善，而非全新靶点突破。其三大核心产品覆盖的细分市场规模有限：全球重组人透明质酸酶市场预计2033年达103.85亿美元，IgG降解酶市场2033年预计16.71亿美元，长效重组人卵泡刺激素市场2033年预计17.3亿美元。
目前，宝济药业尚未有商业化阶段药品，收入主要来自技术服务或材料供应。这种项目制技术转让模式的脆弱性在欧加隆合作终止后暴露无遗。在商业模式尚未清晰、核心合作伙伴退出的背景下，公司近50亿元的估值能否经受住市场检验，仍有待观察。
